En este análisis elaborado por la consultora Allaria Ledesma vas a conocer qué pasó con los dólares, las reservas, el MULC y las variables más importantes del mercado de capitales. La influencia de las decisiones gubernamentales en la economía Argentina, el déficit fiscal, las metas del FMI y lo que se espera para el futuro inmediato.
Dólar Soja: la semana pasada los productores de soja vendieron U$S 2.323 mln a $200, desde U$S 1.787 mln de la semana previa). En todo el mes, y bajo el dólar soja los productores vendieron U$S 7.665 mln, y el Banco Central compró U$S 4.972 mln.
Reservas: en la última semana, el Banco Central compró U$S 1.686 mln, y las reservas brutas subieron U$S 1.520 mln.
Durante septiembre las reservas brutas subieron U$S 776 mln, pero las reservas netas subieron U$S 4.574 mln, porque cayeron los pasivos con vencimientos en 12 meses (encajes bancarios, Swap Chino y deuda con el FMI).
El ministro Massa anunció que este lunes empezará el programa de cuidar los dólares, con medidas vinculadas a las licencias no automáticas, dijo que los que importan van a saber en qué momento van a cobrar sus SIMI, y van a tomar medidas contra las cautelares de importaciones.
FMI: el ministro de economía Massa anunció que cumplieron la meta de acumulación de reservas del FMI, y cree que alcanzaron la meta fiscal, ambas al 30-sep. Probablemente el 11 de octubre ingresaría un nuevo desembolso del FMI por U$S 3.900 mln, luego de la aprobación del directorio del FMI que se reúne el viernes 7 de octubre.
Emisión Monetaria: para comprar los dólares a los productores, el Banco Central emitió aproximadamente $1.500.000 mln, esto es el 35% de la base monetaria del 5-sep-22. Aunque el efecto sobre la base monetaria se habría neutralizado con colocación de Leliqs y Pases por el mismo importe, el stock de pasivos remunerados del Banco Central (Leliq y Pases) aumentó 23% desde el 5-sep, y 49% desde que empezó la venta de títulos del Tesoro el 8-jun, convirtiéndose en un dato a seguir.
Presupuesto 2023: en el marco de la presentación del proyecto al Congreso, el ministro Massa y el vice ministro Rubinstein hicieron anuncios que nos podrían brindar ciertos indicios sobre el futuro. Resumimos lo que a nuestro juicio es más relevante.
El ministro de economía Massa detalló las proyecciones del presupuesto:
- Déficit primario: 2,5% del pib, traducido en 1,9% del PIB en base caja, computable para las metas del FMI. Proponen una reducción de subsidios de 0,7% del PIB.
- Inflación: 60%.
- Tipo de cambio dic/dic: 62%. Opinión: esto sugiere subir el tipo de cambio en términos reales 10% aproximadamente (porque se devaluaría un poco más que la inflación local, y se ganaría la inflación internacional).
- Regímenes especiales con beneficios tributarios y de gasto público: es un gasto de casi 5% del PIB, y son sectores privados que no se sientan a discutir precios.
El viceministro de economía Rubinstein dijo:
- Inflación del 60%: ¿Cuál es el impulso monetario de origen fiscal, es decir la necesidad de financiarse del estado?, esto se divide en financiamiento directo del Banco Central al Tesoro por 0,6% del PIB, y financiamiento por mercado de bancos que cancelan leliqs (letras emitidas por el banco central) y por lo tanto expanden la base monetaria para suscribir instrumentos del Tesoro por 1,2% del PIB. Es decir, aproximadamente 2% del PIB es el impulso monetario de origen fiscal para 2023. Si tomamos en cuenta que hay una base monetaria de 5% del PIB, hay 40% de expansión de base monetaria generada por el déficit del Tesoro en 2023.
Esto sugiere que es difícil bajar del 40% de inflación anual sin bajar el déficit fiscal. La buena noticia, es que la inflación de origen fiscal es de 40%, y como la inflación observada es del 90% o más, entonces podríamos bajar al menos al 60% de inflación anual si modificamos las condiciones macro.
Esto implicaría reducir la brecha cambiaria, el desorden cambiario (que se filtra a los precios) y la inercia inflacionaria, que genera una caída de la demanda de dinero que genera más inflación. Hay que buscar mecanismos para solucionar el sistema cambiario y cortar la inercia (con políticas de ingreso, precio, salarios, tipo de cambio y tarifas).
- Déficit Fiscal: en la medida que se elimine el déficit fiscal, más fácil es acercarse a una inflación normal del 10% anual. Está en ustedes (al congreso) mejorar el objetivo fiscal. Bajar el impuesto inflacionario no es recesivo. Es decir, no necesariamente bajar el gasto es recesivo, si eso permite bajar la inflación.
Respuesta de la oposición: Luciano Laspina de Juntos por el Cambio, le respondió al viceministro que si puede ayudar buscando reducir el déficit, que cuente con él.
Opinión: creemos que el proyecto de presupuesto enviado al congreso implica no lanzar el plan de estabilización de la economía (y no devaluar de un salto), ya que el mismo Rubinstein en su documento de finales de julio decía que cualquier plan de estabilización debía empezar con equilibrio fiscal primario.
Sin embargo, el llamado de Rubinstein a la oposición a “mejorar el presupuesto” bajando el déficit sugiere que, si la oposición quiere compartir el costo político de ajustar el déficit, podrían conseguir apoyo del oficialismo.
Adicionalmente, la invitación del ministro Massa de revisar la separata con detalles sobre el costo tributario de los programas de beneficios a sectores económicos por 4,8% del PIB, y las alícuotas diferenciales de bienes personales, le indican a la oposición dónde poner la lupa para reducir el déficit.
Balance Cambiario (base caja): en agosto la cuenta corriente dio un déficit de U$S -572 mln, desde U$S -1.302 mln en jul-22. La reducción del déficit en cuenta corriente respecto del mes previo, se explica casi íntegramente por una mejora en el balance comercial de bienes, con un aumento de exportaciones de U$S 302 mln, y una caída de importaciones de U$S 354 mln.
A nivel anual, las importaciones de servicios subieron +78% YoY. Por turismo en los últimos 12 meses salieron U$S 5.800 mln. El tipo de cambio real cayó 19% YoY en términos reales.
La cuenta financiera arrojó un déficit de U$S 342 mln, desde un déficit de casi U$S 3.000 mln en julio (donde hubo pagos importantes al FMI).
CCL: en la semana cayó 2% (tomando el GD30 con precio promedio), aun cuando bajó 13% el monto negociado promedio (cayó 24% el monto negociado con dólares locales MEP, y subió 3% el monto negociado con dólares internacionales CCL).
El viernes operó 10% debajo de su valor de cotización promedio (el tipo de cambio real promedio de 2002, luego de la salida de la convertibilidad). Esto sugiere que por valuación está barato.
Opinión: cada vez son menos los inversores que pueden operar dólares financieros, lo que hace caer el monto negociado. Sin embargo, la fragilidad macro sugiere mantener una porción de la cartera en CCL.
El tipo de cambio oficial: subió la última semana 5,6% mensualizado, desde 6,0% mensualizado la semana previa.
En términos de valor histórico, en los años 2005-2008 que la economía crecía, el tipo de cambio oficial era de $270 a valores de hoy, lo que sugiere el atraso que tiene el tipo de cambio oficial.
Opinión: por lo que explicamos en el apartado de presupuesto, creemos que el Gobierno postergó un salto del tipo de cambio oficial. Pero creemos que este salto podría venir más adelante, si no logran reducir las importaciones, y empiezan a perder los dólares acumulados en septiembre.
Futuros de Dólar
La posición vendida del Banco Central al 31-ago-22 era de U$S 4.110 mln (desde U$S 7.072 mln el 31-jul-22).
Si comparamos el interés abierto, entre el último día de agosto, y el último de septiembre bajó U$S 1.112 mln, que presumiblemente es una caída de la posición del Banco Central, que rondaría U$S 3.000 mln el último día de septiembre.
Sin embargo, la mayor caída en la posición vendida suele verse el primer día hábil del mes siguiente, con lo cual probablemente el interés abierto del lunes 3 de octubre caiga con fuerza, y nos dé una señal de la posición vendida del Banco Central.
En la última semana, los valores de futuros de los próximos tres meses cayeron 108 centavos en promedio.
Opinión: si se posterga la devaluación del tipo de cambio oficial como creemos, debieran bajar con fuerza los futuros cortos. Sugerimos reducir posiciones compradas especulativas, y mantener menos contratos de cobertura genuina, para el caso de los importadores, pero siempre en el plazo más corto (el más barato).
Política: se publicaron los salarios de julio, que cayeron en términos de inflación. En el último año, el salario del sector privado no registrado cayó -7% en términos reales, el del sector privado registrado cayó 1%, y el del sector público subió 2%.
Opinión: será fundamental para que el Gobierno pueda llegar competitivo a las elecciones, generar una mejora en los salarios.
Licitación del Tesoro
La entidad financiera colocó esta semana $335.857 mln, superando los vencimientos estimados por $136.556 mln. La mayor demanda estuvo en el bono dual al 2024 con el 33% de las ofertas (TDF24 (28-feb-24) TNA de 0,96%), seguido de la LECER a mayo 2023 con el 23% (X19Y3 (19-may-23) TNA de 1,25% más CER) y la nueva LECER a septiembre 2023 con el 16% (X18S3 (18-sep-23) TNA de 2,75% más CER).
Las emisiones del mes de septiembre llegaron a $689.099 mln generando un financiamiento neto positivo de $427.378 mln, un ratio de financiamiento sobre vencimientos de 263% (el más alto de esta gestión).
En octubre los vencimientos son por $286.000 mln aproximadamente (más de la mitad serían intra sector público) y se concentran los días 21 y 31.
Deuda Pública: tomando el tipo de cambio y PIB al 30-jun-22, la deuda pública bruta alcanzó U$S 378.500 mln, aumentando U$S 15.273 mln en el primer semestre del año. El 92% del aumento de la deuda fue colocado a organismos públicos en pesos.
La deuda del gobierno nacional con el sector privado, alcanzó el 28% del PIB. De esta deuda, la que está denominada en pesos es de sólo 8,5% del PIB (y habría bajado con fuerza en julio). Otro dato interesante es que prácticamente el 100% de los títulos con Ley extranjera están en manos del sector privado.
Respecto a los no residentes, como la deuda en poder de no residentes aumentó U$S 1.700 mln en el primer semestre, y la deuda con organismos internacionales y oficiales aumentó U$S 4.000 mln, se deduce que los privados no residentes (FCI) redujeron sus tenencias de títulos públicos en U$S 2.300 mln aproximadamente.
Opinión: creemos que el mayor riesgo de reestructuración lo tiene la deuda en dólares, recién para el año 2024 por el incremento de vencimientos en el año 2025. Pero si se normaliza la macro, la deuda en pesos del Tesoro debiera refinanciarse sin mayores sobresaltos.
Bonos en dólares: los bonos soberanos más líquidos cayeron con fuerza en la semana que terminó el 30 de septiembre (AL30 y GD30 -11%). En línea con otros bonos soberanos con calificaciones similares, y con una semana negativa para la renta fija a nivel global.
Opinión: si la inflación no cae de forma más clara en EUA, la FED seguirá endureciendo su política monetaria y las tasas a nivel global debieran seguir subiendo.
Nuestros escenarios para los bonos locales en 2024 sugieren un buen momento para comprar AL/GD35 por la baja paridad y AE38 por los altos cupones, y mantenerlos en cartera durante dos años. Sin embargo, el contexto macro local, y el contexto internacional, sugiere que en los próximos meses los bonos podrían volver a caer.
Tasas de Interés: en la última semana, la caución a 30 días subió +113 pb a TNA 66,9%, y la tasa Badlar subió 25pb a 69%.
Bonos en pesos: en la última semana los bonos en pesos operaron mixtos. Los bonos Dollar linked subieron en los tramos cortos (TV23 +2%), pero cayó el tramo largo (TV24 -1,7%). Los bonos ajustables por inflación CER también operaron mixtos, subieron los largos y cortos (DICP +0,8% y X21O2 +1%), y cayeron los del tramo medio (TX24 -0,9%).
Opinión: sugerimos diversificar la cartera en pesos, según el tiempo en el cual se van a requerir los fondos entre, Caución, CER largos y Dollar Linked largos, estos últimos en menor proporción porque cayó la probabilidad de devaluación en el corto plazo.
Calendario semanal
Lunes 3, recaudación tributaria de septiembre (AFIP).
Jueves 6, actividad de la industria y construcción de agosto (INDEC). Relevamiento de Expectativas de Mercado (BCRA).
Viernes 7, el directorio del FMI trata la revisión del préstamo de Argentina, y define si realizan el próximo desembolso. EUA: se publica la tasa de desocupación y la creación de empleo del mes de septiembre. Estos datos guían la visión de la FED sobre tasas de interés y podrían afectar los mercados.
Internacional EUA: La inflación que sigue la FED (PCE) mostró en agosto una suba de +0,29% MoM desde -0,1% MoM en julio.